ESMA offentliggør reviderede MAR-retningslinjer om legitime interesser for udsættelse

Listing Act medførte behov for at revurdere MAR-retningslinjerne

En udsteder skal offentliggøre intern viden hurtigst muligt, medmindre udsættelsesadgangen anvendes. En udsteder kan i henhold til Markedsmisbrugsforordningen på eget ansvar udsætte offentliggørelsen af intern viden, forudsat at a) øjeblikkelig offentliggørelse antages at skade udstederens legitime interesser, b) den interne viden, som udstederen har til hensigt at udsætte, ikke er i modstrid med udstederens seneste offentlige meddelelse eller anden form for kommunikation om samme forhold, og c) udstederen er i stand til at sikre oplysningernes fortrolighed. Betingelse b) blev præciseret med Listing Act og delegeret retsakt, der i høj grad afspejlede ESMAs tidligere vejledning. 

Endvidere ændrede Listing Act offentliggørelsespligten i langstrakte processer, så udstedere fra 5. juni 2026 først skal offentliggøre intern viden om en langstrakt proces, når de endelige omstændigheder eller den endelige hændelse er indtruffet. Det har i høj grad reduceret behovet for overhovedet at bruge udsættelsesadgangen. Udsteder skal dog fortsat offentliggøre intern viden om enkeltstående begivenheder (det vil sige ikke-langstrakte processer) hurtigst muligt efter, at den interne viden er konstateret, medmindre udsteder kan udsætte offentliggørelsen.

Som følge af disse ændringer til Markedsmisbrugsforordningen har ESMA revideret sine retningslinjer for udsættelse, her særligt hvornår udsteder har en legitim interesse i at udsætte offentliggørelsen af intern viden. De reviderede retningslinjer er resultat af en høringsproces, som ESMA afholdt i løbet af foråret , hvor vi, sammen med andre advokatkontorer, afgav høringssvar via Danske Advokater.

De reviderede MAR-retningslinjer er endnu ikke trådt i kraft og finder først anvendelse fra datoen for deres offentliggørelse på ESMA’s hjemmeside på alle EU's 24 officielle sprog. 

Nye legitime interesser for udsættelse

ESMA har i sine reviderede retningslinjer introduceret fem nye legitime interesser og bevaret én legitim interesse for at udsætte. ESMA angiver selv, at listen af legitime interesser er en indikativ og ikke-udtømmende liste over legitime interesser. Udsteder vil derfor fortsat konkret kunne udsætte offentliggørelsen begrundet i andre legitime interesser end dem, der fremgår af vejledningen. 

Nedenfor er en gennemgang af de enkelte legitime interesser. 

(a) Fortrolighedspålæg fra en offentlig myndighed: Den legitime interesse består i, at udsteder er blevet pålagt fortrolighedspålæg af en offentlig myndighed i en medlemsstat, i EU eller i et tredjeland, på grundlag af lov, regler eller myndighedens øvrige beføjelser (eksempelvis i medfør af retspraksis). Myndigheder kan for eksempel pålægge udsteder fortrolighedspålæg i forbindelse med en tildelingsbeslutning i et offentligt udbud eller af hensyn til den offentlige orden, sikkerhed eller sundhed. Udsættelsesadgangen ophører, så snart pålægget udløber.  

(b) Behov for at indsamle yderligere oplysninger ved ekstraordinære hændelser: Efter en ekstraordinær hændelse kan udstederen udsætte offentliggørelsen for at indsamle yderligere oplysninger, som ikke er umiddelbart tilgængelige, men som er nødvendige for, at markedet kan foretage en korrekt vurdering af den interne viden. Der vil her være tale om en situation, hvor udsættelse kan være nødvendig med henblik på at indsamle yderligere information, når der i øvrigt foreligger intern viden, og det vil sige bl.a., at hændelsen er tilstrækkelig specifik til at udgøre intern viden.  

ESMA fremhæver som eksempler større hændelser og cyberangreb, hvor virksomheden ikke straks kan opgøre hændelsens omfang og konsekvenser, og hvor udsættelse er nødvendig for at undgå de negative virkninger, som en forhastet offentliggørelse kan medføre. Udsættelse er alene berettiget i det tidsrum, der er nødvendigt for at indsamle tilstrækkelige oplysninger til at sikre, at offentliggørelsen ikke vildleder markedet. Offentliggørelse skal ske, så snart det er muligt at foretage et groft skøn over skadens omfang, og udsættelse vil således ikke kunne ske alene for at foretage yderligere dataanalyse eller iværksætte afhjælpende foranstaltninger. ESMA har desværre ikke nærmere beskrevet, hvad en "større hændelse" kan udgøre.

(c) Tab af en forretningsmulighed: Udstederen kan udsætte offentliggørelsen af kommercielt følsomme oplysninger, hvis offentliggørelse direkte kan føre til tab af en konkret og identificerbar forretningsmulighed. ESMA nævner som eksempler situationer, hvor udstederen deltager i flere lignende udbudsprocesser med forskellige frister, og hvor offentliggørelse af eksempelvis pris i et vundet udbud kan komme udsteders konkurrenter til gode i forhold til det andet ikke-afsluttede udbud. 

I ESMAs høringsudkast var alene inkluderet sådanne parallelle offentlige udbudsprocesser. Vi mener, at det er glædeligt, at den legitime interesse er blevet udstrakt til i de endelige reviderede retningslinjer også at inkludere private processer, hvor offentliggørelse af en aftale eller af en beslutning om at gå ind på et nyt marked eller lancere et nyt produkt kan give konkurrenterne mulighed for at tilpasse deres strategi til skade for udstederen. 

(d) Udpegelse af nye ledelsesmedlemmer og nøglepersoner: Det kan være berettiget at udsætte offentliggørelsen af en beslutning om at udpege et nyt ledelsesmedlem eller en anden nøgleperson (hvor sådan udpegelse udgør intern viden), indtil den pågældende har orienteret sin nuværende arbejdsgiver om den nye stilling. Hensynet er at sikre en ordentlig og rettidig omstilling, og at udsteder ikke offentliggør en udpegelse, som ultimativt ender med ikke at ske. Udsættelsesadgangen omfatter alene den formelle beslutning om udnævnelse og kun i det tidsrum, der er strengt nødvendigt.

(e) Selskaber i samme koncern: Den legitime interesse kan opstå i den situation, hvor to koncernselskaber er underlagt offentliggørelsespligt (eksempelvis begge børsnoterede selskaber), og hvor en umiddelbar offentliggørelse foretaget af det ene koncernselskab skader det andet selskab. Har ét koncernselskab udsat offentliggørelsen, kan et andet koncernselskab udsætte offentliggørelsen af den samme interne viden, hvis tætte økonomiske og driftsmæssige forbindelser mellem selskaberne betyder, at øjeblikkelig offentliggørelse vil påføre selskaberne direkte skade og undergrave effektiviteten af selskabernes udsættelse. ESMA understreger, at der ikke er tale om en automatisk legitim interesse for hele koncernen.

(f) Alvorlig og overhængende økonomisk fare: Den legitime interesse i situationer, hvor udsteder er i alvorlig og overhængende økonomisk fare, uden at situationen er omfattet af relevant insolvenslovgivning, bevares i retningslinjernes pkt. 1(d). Den legitime interesse forudsætter, at offentliggørelse alvorligt vil skade eksisterende og potentielle kapitalejeres interesser ved at bringe gennemførelsen af forhandlinger, der skal sikre genopretningen af udstederens likviditet og kapital, i fare. ESMA understreger, at den legitime interesse skal anvendes restriktivt og kun, når udstederen aktivt forfølger konkrete tiltag, der har til formål at genoprette selskabets likviditet og kapital. En forringelse af de økonomiske resultater, eksempelvis en nedjustering af forventningerne, er ikke omfattet.

Vi står som altid klar til at vejlede og rådgive, hvis I har spørgsmål til de reviderede retningslinjer eller har brug for hjælp til at opdatere jeres interne procedurer for udsættelse af offentliggørelse af intern viden.